五礦證券-東鵬飲料-605499-疫情不改長期趨勢，全國化穩步推進-220510

　　事件描述

　　2021年度公司實現營業收入69.78億元，同增40.7%，歸母凈利潤11.93億元，同增46.9%，eps為3.11元。http://www.grandhotelbaglioni.com【慧博投研資訊】2022Q1實現營業收入20.07億元，同增17.3%，歸母凈利潤3.45億元，同增0.8%，eps為0.86元。http://www.grandhotelbaglioni.com（慧博投研資訊）

　　事件點評

　　2021年伴隨全國化推進業績如期高增，2022Q1受疫情擾動增速略有放緩。2021年，隨著公司大單品戰略的順利推進，公司業績以四倍于行業的增速快速提升，其中500ml大金瓶實現營收50.2億元，同比高增62.8%，占比提升14pct至76.2%。分區域看，受益于全渠道精耕，廣東本埠實現營收32億元，同增29.7%，省外地區伴隨網點的穩步開拓疊加單個網點培育期過后逐步起量，2021年實現營收30億元，同增53.6%，其中華東、西南地區表現靚眼，分別同增79.1%/65.4%。截至2021年底公司經銷商數量達2312個，覆蓋終端網點209萬個，較2020分別提升44.5%/74.2%，全國化收效顯著，廣東區域占比進一步下降至45.9%?，F金流方面，2021年公司實現回款83.6億元，同增33.4%，與收入端增速匹配，主要系終端動銷良好，渠道庫存處于低位。22Q1廣東/全國營銷/全國直營本部分別實現營收7.85億元/10.36億元/1.79億元，同增7.1%/25.6%/19.9%，增速略有下降主要系局部地區疫情反復影響物流運輸和部分消費場景。

　　經營效率穩步改善，毛銷差逐步擴大。2021年公司毛利率為44.4%，同比提升0.5pct，剔除因會計政策變更將運輸費重分類至營業成本的影響，毛利率同比提升0.7pct至47.3%，主要系500ml金瓶占比的持續提升疊加公司提前對主要原材料聚酯切片進行鎖價。22Q1由于低價原材料消耗殆盡，采購成本大幅提升，毛利率同降3.1pct至43.2%。2021年和22Q1銷售費用率分別為19.6%/16.8%，同增1.4pct/0.5pct，主要系伴隨上市公司加大了宣傳推廣力度包括廣告、宣傳片、冰柜的投放以及提升了銷售人員的薪資，管理費用率保持穩定?？傮w上，營收的快速提升疊加數字化驅動的精益化管理使得公司規模效應逐步凸顯，毛銷差放大帶動21年公司凈利率提升0.72pct至17.1%。

　　未來全國化思路愈加清晰，多維度前瞻布局。2021年公司緊抓上市機遇全方位進行戰略布局。展望未來，產品上，我們認為伴隨全國化的穩步推進，500ml金瓶仍處于品牌紅利的高速釋放期，將持續放量高增，后續預計隨著能量+產品矩陣的不斷完善有望培育出“第二增長曲線”，貢獻新的增量；渠道上，公司以互聯網為依托，在“四碼關聯”的基礎上升級到“五碼關聯”，實現了渠道一體化和全渠道精準管理，工作效率大幅提升；產能上，截至2021年底公司已建成七大生產基地，實現設計產能236.5萬噸，產能大幅提升疊加產線效率、產能利用率的提高將為公司全國化夯實基礎。

　　維持公司“買入”評級。繼續看好公司未來的成長性，受到局部地區疫情影響，我們略下調此前盈利預測，預計公司2022-2024年eps分別為3.43元，4.37元和5.35元（此前22-23年分別為3.95元和4.95元），維持“買入”評級。

　　風險提示：

　　1、紅牛商標之爭落地，中國紅牛繼續擁有商標使用權，導致市場競爭加劇2、公司全國化拓展不及預期，終端動銷放緩

　　3、人們生活習慣的改變導致能量飲料的消費場景，消費頻次不及預期，行業增速放緩4、原材料成本波動超預期